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隆基股份(601012):光伏龙头的变与不变

发布时间:2020-01-17    研究机构:中国国际金融

  观点聚焦

  维持跑赢行业

  投资建议

  隆基过去5 年押注单晶、引入金刚线、领跑硅片扩产,成长为光伏板块市值第一的龙头。我们认为当前上下游一体化的战略转变与公司基因中的不变因素,会成为公司未来发展的关键点。

  理由

  一体化转型开拓产品溢价及新需求。我们认为一体化使隆基更好把握海外需求,并通过设计创新和品牌建构,摆脱同质化竞争,或将获得超额收益。2019 年隆基组件出口同比+170%,伴随电池自给率提升,我们预计2020/21 年一体化盈利贡献将超过2/3。十四五期间,我们认为用地或将制约地面电站开发,而隆基力推的建筑光伏(BIPV)如顺利推广,有望给营收增长添加新动力。

  内化电池效率提升红利,加快M6 硅片量产降成本。我们认为隆基可依托一体化产能,内化转换效率从2019 年末主流22%到公司2020 年量产目标的23%(快于行业整体22.4%的规划)所产生的盈利红利,带来一体化业务净利率4 个百分点的提升,部分对冲硅片降价带来的盈利影响。同时我们认为自有产能可加快M6 硅片推广,更快降本提高竞争力。我们测算M6 相比M2 给一体化产能节省 5.81 分/W 加工成本,在当前1.8 元/瓦PERC 组件价格下,相当于净利率3.2 个百分点的提升。

  不变的行业理解与资本应用优势,助公司穿越周期。隆基早在2013年即准确判断单晶革命,随后通过上市以来基本一年一次准确的融资节奏,有效扩大产能和规模优势。不仅释放了前期积累的包括长晶工艺、金刚线切片等在内的技术优势,还迅速抢占市场份额,加速对于多晶产品的替代。我们认为准确的行业判断叠加有效融资扩产实现的良性循环,有望帮助公司穿越技术迭代周期。

  盈利预测与估值

  考虑硅片扩产4Q19 加速及公司发布的业绩快报,我们上调19 年盈利预测5%到50.9 亿元。考虑硅片全行业扩产的价格压力,及硅料潜在涨价挤压毛利率,我们下调2020 年盈利预测9%至59.3 亿元,同时引入2021 年盈利预测69.8 亿元。维持跑赢行业评级和33.5 元目标价,对应20.3 和17.4 倍今明两年市盈率,较当前股价有18%上升空间,当前股价交易于17.4 和14.8 倍今明两年市盈率。

  风险

  上行风险:低效产能提质导致硅料价格不涨/或行业扩产放缓导致硅片价格未跌;下行风险:海外光伏需求/国内并网进度不及预期。

申请时请注明股票名称