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隆基股份(601012):收购越南光伏 加速一体化产能扩张 增强海外市场竞争能力

发布时间:2020-02-24    研究机构:中国国际金融

公司近况

隆基股份(601012)2 月23 日晚间公告以现金收购宁波江北宜则新能源科技有限公司(因其子公司产能位于越南而通常简称为“越南光伏”)100%股权。交易完成后越南光伏三名高管股东(一致行动人)承诺起码继续任职至业绩承诺期后2 年(即2023 年),且做出避免同业竞争承诺。当前签署的是初步框架协议,交易双方尚需进行尽职调查并完成各自公司的审批程序后,方能完成本次交易。目前双方约定在不晚于2020 年6 月30 日签署正式协议,不晚于8月31 日完成资产交割。

收购对价隐含8.1 倍2019 年市盈率,低于隆基(24.1 倍)和组件企业平均(11.9 倍),对隆基而言估值合理。不考虑后续的浮动对价,当前收购基准定价17.8 亿元人民币,按2019 年越南光伏承诺2.2 亿元人民币扣非净利润计,隐含8.1 倍市盈率,低于隆基和组件企业平均。按2019 年3 季度末越南光伏净资产计隐含1.3 倍市净率,低于隆基2019E 的4.9 倍市净率。此外隆基还将根据越南光伏2019-2021 年累计扣非净利润是否达到7.12 亿元人民币情况获得业绩补偿或支付浮动对价。我们认为参考行业当前市场估值,此次基准定价估值水平合理,隆基2020 年度约70 亿元的经营现金流也足以支持此次17.8 亿元的现金对价。

评论

7 吉瓦越南组件产能,有望迅速提升隆基海外市场竞争力。标的公司生产基地位于越南,目前拥有光伏电池年产能超3GW(约相当于隆基2019 年末电池产能的30%),光伏组件年产能超7GW(约相当于隆基2019 年末组件产能的50%),主要生产市场主流单晶PERC 产品,转换效率约为22%,具有较强竞争力。且越南基地可规避美国针对中国光伏产品的贸易壁垒,我们认为此次收购将迅速提升隆基在海外的竞争力,实现公司2020 年20 吉瓦的组件出货目标,更好把握包括美国市场在内的海外需求。同时由于隆基预计此次收购并不会影响现有国内扩产进度,伴随电池自给率提升,我们预计2020/21 年一体化盈利贡献将超过2/3。

估值建议

由于当前仅为框架协议,尚待完成尽职调查及审批程序,交易存在不确定性,我们暂时维持隆基盈利预测不变。维持跑赢行业评级和33.5 元目标价,对应20.3 和17.4 倍2020/2021 年市盈率。目标价较当前股价有1%下行空间,当前股价交易于20.7 和17.6 倍2020/2021 年市盈率。

风险

海外光伏需求不及预期。

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